上海家化是国内A股市场不可多得的好公司,品牌布局完善、行业地位突出,长远来看有望成为大市值消费品公司,值得长期看好。预计今年下半年和明年股权激励费用压力缓解,业绩有望加速增长,考虑到估值切换,按2014年40倍估值计算,目标价74元,维持买入。

　　公司渠道健全、创新能力突出,我们看好未来新品发展前景,作为本土日化领袖多品牌层级完善,未来有望成为大市值消费品公司,目标价74元,维持买入。我们维持13-15年EPS为1.28/1.84/2.40元的预测,PE为44.1/30.6/23.4倍。

　　2013年中报EPS为0.73元,同比增长35.9%,业绩略超预期。公司在上半年整体消费疲软的环境下实现了良好的销售表现,上半年销售收入为27.5亿元,同比增长17.4%,其中自有化妆品品牌和花王代理的销售收入同比增长20.9%,整体收入增速快于竞争对手。公司管理效率卓越、费用控制得当,在大幅计提了1.1亿股权激励费用的基础上,上半年实现净利润4.9亿元,同比增长35.9%,超出市场预期,扣除非经常性损益后净利润增长57.3%。其中第二季度营业收入14.2亿,同比增长10.7%,实现净利润3.66亿元,同比增长34.9%。

　　高端品牌销售占比提升带动毛利率进一步提高,公司市场把握敏锐、管理能力卓越,较好的控制了收入与费用的配比,保证了业绩良性增长。中报毛利率环比13年Q1略升0.9个百分点,较去年同期大幅提高3个点至57.4%,主要由于佰草集、高夫等毛利率较高的品牌销售占比继续提升。由于公司重要新品推广集中在今年下半年,因此上半年销售费用率下降3.7个百分点至26.5%。

　　管理费用率上升2.5个百分点至10.6%,主要是因为和去年同期相比多出1.1亿元的股权激励费用,扣除股权激励费用影响管理费用率下降1.6个百分点至6.5%。净利润率同比上升2.4个百分点至17.8%。应收账款较期初增加15.8%,存货下降3.1%,经营性现金流同比增长55%至5.8亿,财报总体较为健康。

　　化妆品业务稳定,增长表现快于竞争对手,多品牌矩阵扎根现有平台并不断延伸,五大新品齐亮相打开未来增长通道。中报公司产品销售收入同比增长20.9%,其中,预计佰草集增长近30%,六神增长约11%(6、7月份销售明显提升),美加净增长30%多,高夫增长30%多、家安增长30%多。2013年公司专注创新,敏锐把握细分市锄遇,在8月份集中推出5大新品,包括主打抗衰老概念的佰草集明星产品太极丹改进后隆重登场;定位于高端婴童品牌启初;恒妍定位大众护肤品品牌主打生物科技概念,为化妆品专营店定制品牌;茶颜品牌主打保鲜Q颜茶固体饮料+保鲜新颜导入精华露系列产品,专供电子商务渠道;玉泽祛痘产品将加强公司在药妆市场的地位。我们看好家化新品培育的能力,预计下半年随着新品的推广,未来收入增长会加速,销售费用也会相应增加。